PE和有限合伙制私募股权基金组织模式设置

42 上海财经大学学报 2008年第5期监督机制来克服信息不对称,解决上述委托代理关系中可能存在的道德风险问题。从国际上来看,私募股权基金主要采取传统的私募股权基金的组织形式,包括公司型、契约型,新型的组织形式主要为有限合伙制。应该说,公司制、契约制和有限合伙制在中国都有其存在的法律基础,只要法律、政策以及监管制度安排有利于它们在私募股权投资市场中发挥作用,三种模式在中国都可以适用。然而,这些不同模式在治理结构上究竟存在一些什么差异?这些差异是否构成了本质不同?结合中国目前的市场基础和法律基础,是否存在最优化的选择?本文将围绕上述问题逐一进行分析。

(一)私募股权基金治理结构的一般性分析

在现代的各种企业形式中,由公司制企业最先暴露的代理问题,实际上广泛的存在于其他形式的企业形式中,在私募股权基金领域,这个问题显得更加突出。就代理问题来说因为私募股权基金是投资者的货币资本和基金管理人的人力资本之间一个特别的合约;而基于人力资本可分离可复制而货币资本难以分离的特性,造成了货币资本的所有者在基金中处于相对弱势的地位。从剩余控制权和索取权的角度来说,管理者拥有剩余控制权,而没有剩余索取权,而投资者却承担基金运作中的所有风险,却不能取得剩余控制权。因此基于以上分析,一种良好的私募股权基金治理结构,就是需要对于基金的参与人行为进行良好的约束和激励,使基金的内部成本最小化而投资收益最大化;而从法学的角度来讲,就是保护投资者利益,对私募股权基金的当事人的权利、义务和责任进行合理配置。

对于私募股权基金的治理结构,笔者认为,其核心还是在投资人和基金管理人之间建立一种制衡关系。私募股权基金选择什么样的组织形式,是产生于私募股权基金各主体之间的谈判当中的,而不是一种外部力量的产物;它是内生于一个有效率的企业治理制度安排之中的。那么,一种有效率的组织形式,必然是各方主体对于治理结构的必然选择。从私募股权基金的发展历史上看,它并没有一个统一的模式,从最初的非组织制度化,到后来的公司制、信托制和有限合伙制, 只要能最大限度地保护投资者的利益并使投资收益最大化,不管采用什么样的形式,都是合理的。

(二)一个参照系 公司制私募股权基金的治理结构

私募股权投资基金一直以来都存在着三种形式:有限责任公司制、有限合伙制以及信托制。目前有限合伙制的创业投资基金是最多的一种,美国80%以上的风险投资机构均采用有限合伙的方式设立,而目前我国大量的创业投资机构以有限责任公司为组织形式。公司制股权投资基金大量存在于创业投资机构出现的早期和大型企业财团下面的投资公司。其形式由两个以上投资者(股东)出资组建,其拥有独立法人资格的公司的一切特征,可以自行管理资产并做出投资决策,也可以聘请专业的资产管理者来管理公司资产,管理人再收取一定比例的管理费用。

采用公司制经营的股权投资基金,优势还是很明显的:公司利用自有资产进行投资,能够实现较为集中的投资,有利于控制风险;公司能够通过投资者对于公司股权的转让,甚至公司的上市,实现股份的兑现,增强其权益的流通性,虽然此时其私募的本质会发生相应的变化,等等。但是笔者认为,基于以下三个治理结构上的原因,公司制不被广泛看好。

1 由于股东有限责任及委托代理产生的道德风险

公司制的股权投资机构,由于股东均承担有限责任,并按照出资比例分享收益,无论作为,